ミノルタ波止場

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綱渡りしてましたがついに縄から落っこちましたーの図。
バイオ主力とかいう見当違いなことしてれば当然か。

そーせいについては先日書いた通りです。
ただ、記事中においてシーウルにしか触れていないのは、少し意図的ではあります。

買い煽って売り煽ったので今度は買い煽る番か。
というわけで現状に至るまでのおさらい。
アラキス買収額が210億相当。
当時のパイプラインがnvaとリウマチとガンでしたっけ。
で、リウマチとガンは数十億かけたあげくに結果頓挫。
nvaだけ残ったがこれが当たりだった。
ノバ社内にはnvaの同種競合品（qaxだっけ？）があるのに、それを使わずわざわざロイヤリティ支払い義務のあるnvaとqabの合剤qvaを開発。
その後いろいろあってアメリカだけよくわからない理由で差し戻されたが、他国では普通に販売中。直近ノバ決算で売れ行きも順調であることを確認。
この段階まできて、現状その他資産額の評価は180億（時価総額260億−現金80億）。
この180億にはノルレボカンジダapntが含まれるので、シーウルのみだとさらに評価は低い。
210億で買ったものが現状180億で評価されているのだから、アラキス買収は（現時点において）失敗というか損ということになる。
そして逆にいえば、いやいや、確かにまだ大成功ではないかもしらんけど、少なくとももう売り始めてるわけで成功はしてる。百歩譲って、どれだけ低く見積もっても、投資分以上は回収できると考えるならば、この水準は買いということになる。

ま、遅くとも再来月までには、ある程度結果というか方向性が見えると思いますので、淡々と。気長に行きます。
早くに買いすぎて余力がないのが悲しいね。ここでたくさん欲しかった。
これ以上下がるとガチでtob対象になると思う。。

全然話変わるけどマイホームさんの持ち株がガチってますね。含み損から逆算すると現物12万株以上持ってそうだから、四季報載るかどうかまで来てますね。
むかし某小型を買いあさった時に、意図せず四季報ラインを超えてしまったことがありますが、あれ、あまりいい思いはしませんので、載らないように余力があっても信用使って調整したほうがいいです。自分も以来気をつけてます。

投資家の皆さんにとっては、釈迦に説法みたいな話ですが一応。

ifrsでは一定額償却ではないので、直近の経費計上が減るのはその通り。
が、代わりに減損テスト（資産性があるかどうか）に晒されます。
2025年にはシーウルのロイヤリティがなくなる（減る）ので、遅くともこの時点で資産性がなくなり、経費計上になります。
継続的に資産性が認められる可能性があるものであれば、ずっと資産としてバランスシート上に残る可能性がありますが、少なくともアラキス社のれんについては、経費計上のタイミングが変わるだけで、あんまり意味はありません。

さらに一応、財務会計と税務会計の違いについて。
上記で経費計上がどうとか言ってるのはあくまでも財務会計上の話です。
財務会計というのは、株主等の利害関係者に、企業の財政状態を伝えるために用いられます。ですから、より現実に即した表示が求められるわけです。資産性のあるものを経費にしちゃったら企業の財務状況を正確に伝えられないからそれはやめようね、という考え方ですね。
一方、税務会計というのは文字通り、税金（法人税）の計算をするためだけの会計です。ifrsで経費になるかならないかなんてことは、税務会計上関係ありません。むしろ関係してしまったらいくらでも課税逃れができてしまいますよね。よって、税金の計算は財務会計上の変更に影響されず、今まで通り行われます。
そうすると、財務会計上と税務会計上でズレが生じます。極端な話、財務会計上黒字だけど、税務会計上は赤字ということも全然あるわけですね。株主や銀行にはいい顔したいから財務会計上は黒字で、税金払いたくないから税務会計上は赤字です。ということは別に意図しているかどうかに関わらず、普通にあります。
ただ、ズレたままだと困ることもでてきますので、このズレを調整するための会計（税効果会計）があって、その計算上生じたズレを資産、負債という形でバランスを取ったものが繰延税金資産（負債）となるわけです。

簡単に説明したので順序が少し違いますがご了承ください。
繰延税金資産の考え方って会計に慣れてないと意味不明ですよね。私も分かってるようで分かってません。だから税理士とか会計士って商売が成立するんですね。。

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現値よりも低い位置に売板出すアルゴ全盛なのは、それ見て売るひとが一定数いるってことですよね。。

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なんか買えてたみたい（錯乱）

昨日買い煽ったので、バランス取って今日は売り煽ります（？）

現在のそーせい時価総額280億円は、米国承認不可、喘息適用不可、ＡＰＮＴガラクタを前提とした株価であるというのは、以前計算の後に予想した通りです。（計算過程は前々記事を参照ください）
では今回は逆に、全てが上手く進んだ場合の最大時価総額がどうなるか、を考えてみます。
前回のロイヤリティ計算では最小値を適用しましたが、今回は最大値を適用し計算してみます。
それ以外は前回用いた計算過程と同一です。

　　　　　　　年間売上（単位：ミリオンドル） １ドル１００円想定
　　　　　　シーブリ　ウルティ　
2013年　　 58　　　　6　　　　
2014年 　　140　　　180　　
2015年　　 230　　　450　　　　
2016年　　 330　　　700　　　　
2017年 　　450　　　1000　　　　
2018年 　　680　　　1200　　　
2019年 　　880　　　1400　　　
2020年　　1000　　　1500　　　
2021年以降2025年まで同様とする

これらの売り上げを合計し、そこにロイヤリティ率をかけると、シーブリ8800億円（440億）、ウルティ16000億円（640億円）となります。販売マイルストン未受領額約140億を合わせると、2025年までに1220億円を受領できる計算になります。
そこから12年分の経費（300億）を引いて920億円。
さらに法人税対象利益620億円（920－繰越利益剰余金300）に40％の税率をかけた250億円を引くと670億円。これがシーブリ、ウルティの現在価値となります。現預金80億を足して750億円。これが「そーせいを最大級に評価した場合」の時価総額になります。

つまり私は、そーせいの時価総額を280億（最小値）~750億（最大値）と見積もっています。現状の発行株価で言うと2000~5200円くらいですね。下値が限定的であり、かつアップサイド2.5倍くらいを狙える投資、という感覚です。

以上が私の考えになりますが、「いや、もっとそーせいのアップサイドは大きい！」と考える方もいらっしゃると思います。
シーブリについては最大限の評価をしていると思いますが、もしかしたらウルティはもっと売れるかもしれません。では仮に2020年ピークで3000億売れたとしましょう（シーブリと合わせて4000億ですから、現状でノバ社が予測しているQファミリー最大値と言えます）。この場合ウルティ総売り上げは約25000億（ロイ1000億）となり、シーブリマイル販売マイルを足して1580億、経費300億を引いて1280億、法人税対象利益980億円に4掛けの390億円を引いて890億。現預金80億を足して970億円となります。株価でいうと7000円くらい。
上限ギリギリで評価しても、現状からのアップサイド3.5倍ということになりますね。
さすがにこれ以上の評価をするのは、予想ではなく願望になってしまいます。

さて、前提が終わったところで結局何が言いたいかというと。
ぶっちゃけそーせいへの投資って、バイオという根源的なリスクを背負ってるにしては、アップサイドが低すぎるんですね。時間もかかるし、あえて投資する価値はないよね、と判断されても全く不思議ではない。
バイオに投資する人の傾向として（自分も含めてですよ）、極端に言えば第２のガンホーを探してやる！一山当ててやる！　というのが強くあると思います。100万が1億になった！みたいな。そこまでいかなくてもテンバガー狙いたいとか。
正直に言って、そーせいに関してテンバガーはどう頑張ってもあり得ません。
それを狙うなら他のバイオに行くべきです。

ピーク時売上4000億、ロイ5%で年200億、PER15倍で時価総額3000億！ 10倍達成！

私だって本当はこういう景気のいいこと言いたいですよ。。
でもそーせいについてこのような評価はできません。というより、してはいけません。
なぜならそーせいのシーウルの利益は、2025年で終わることが確定しているからです。
（2025年期限の延長についてはいろいろな見解がありますが、私の認識では、かなり難しく、また適用できる国が限られるため、享受できる利益は限定的だと思っています）

私が、ここまでそーせいについて一貫して「時価総額的なアプローチ評価」をしているのは、PER評価ができないからです。
PER評価をするならば、最低限、継続的に利益を生み出す（かもしれない、と思わせる）何かがなければいけません。
私は、これはバイオでいうところの「基盤技術」であると思います。
実際、基盤技術のあるバイオは、どれだけ赤字でも評価をされています。それはPER評価が「可能」だからです。現在赤字でもいいんです。もし成功したらこうなりますよ、これぐらいの利益が出ると見込んでますよ、というのが相応の根拠と共に提示されていれば、いくらでも未来を織り込む評価は「可能」です。

そーせいにはこれが無いんです。
実際に、去年の総会において、田村社長自身も「2026年で終わる会社であれば、ロイヤリティをもらうだけで何もしないという選択肢もあるが、会社の永続性を考えると、何か手を打たなくてはいけない」という趣旨の発言をしていました。（記憶違いだったらごめんなさい）
株主から見れば、「別にロイヤリティ管理会社になってもいいですよ（ゲス顔）」と思うかもしれませんが、実は株価を上げたい株主側からしても損なんです。
だって、会社に継続性がないと思われたら、PER評価できなくなり、結果的に過小評価をされてしまうんです。
まさに現状のそーせいがそれですし、PER的に評価できない（しにくい）会社が、結果としてPBR1倍割れに甘んじている状況はいくらでもありますよね。

あれ？おかしいな？
「そーせいには基盤技術がない」
と言いましたが、実際には基盤技術候補がありますよね。ＡＰＮＴという。
もちろん私も忘れたわけではありません。
基盤技術があるのにPER的評価がされてないじゃないか、おかしい、我慢して長文読んだのに前提が間違っているじゃないか、時間返せ！
と思われるかもしれませんが、私はこれは要するに
会社側からのＡＰＮＴに対する説明がなさすぎて、ないものとして扱われている、むしろ経費食う分だけお荷物
と解釈されている結果なのだと思います。
会社側が、実現可能性とかはとりあえず置いておくとして、こういう基盤技術で、こういう経費が掛かって、成功したらこうなります、という説明をしっかり行えば、会社の継続性が一定数担保でき、ＰＥＲ的評価ができるようになり、ひいては株価上昇に繋がると考えています。
というか、今後の展望を教えてくれればいいだけなんですから簡単にできるはずなんですが。。


まあ最終的に私が何を言いたいかというと、

説明会楽しみだなあ（真顔）
ということに尽きます。。

4000追加

まあ見慣れた感じのそーせいですね。。
指数に連動しなくなった気はしますが。